[摘要] 时代周报记者翻阅奥园近年年报，2012-2014年，其毛利率保持在30%左右，2015年则下降至27.64%，处行业中下水平。

　　时代周报记者 胡天祥 发自广州

　　95亿元。

　　这是中国奥园地产集团股份有限公司(3883.HK 以下简称“奥园”)在2015年的总营收增长数。这个数据在2007年，即奥园刚刚在香港交易及结算所有限公司主板上市后的第一年，仅25亿元。

　　十年光景不到，深耕于广州的奥园已借助规模化扩张实现业绩翻倍式增长。然而，硬币的另一面是，为保持业绩快速增长，2013年至今，奥园略显激进的购地行为则致其财务杠杆持续恶化。

　　受多幅高价地影响，奥园土地成本已从2011年每平方米建筑面积平均成本780元人民币飙升至1556元。素以低廉土地成本著称的奥园，优势正在一步步丧失。如何在高周转与利润率间取得平衡，仍是奥园管理层亟待面对的问题之一。

　　而为购地进行频繁融资后，奥园的净负债率已由2011年的12.7%急升至2015年的62.7%。对于接下来如何降低负债率及优化融资成本，奥园方面并未对时代周报记者的采访予以置评。

　　国泰君安证券分析师刘斐凡告诉时代周报记者，62%左右的净负债率在房地产行业中尚处于正常水平，“近年来，奥园积极在一线拿地的战略无疑是促成其业绩快速增长的一个很重要的因素”。

　　但刘斐凡同时担心，相比其他中型房企，在奥园的城市布局中，一线城市土地储备仍显不足，部分在三、四线城市布局的项目或将面临去库存压力。

　　财务杠杆水平提升

　　3月8日，奥园在香港发布2015年全年业绩。截至2015年12月31日，奥园完成合同销售总额达约151.7亿元，较2014年增长24.2%。其中确认收入约为95.72亿元，同比升37.2%。毛利增长28.0%至26.46亿元。

　　利润方面，截至2015年12月31日，奥园确认收入约为95.72亿元，同比升37.2%。2015年毛利增长28.0%至26.46亿元，报告期内，其2015年年度净利润达约9.08亿元。不过，由于人民币贬值，导致奥园录得汇兑亏损为2.8亿元。

　　对此，奥园财务中心总监陈志斌表示：“汇兑损失主要是视乎人民币走势而定，但奥园的境外债务占比只有39%，境内债务占比为61%，公司也会继续推动融资渠道的多元化，应用一些金融工具和手段来尽量降低汇率损失。”

　　在部分房企均未完成年度业绩目标的大背景下，奥园各项财务指标均有优化增长，实属不易。然而，近年来的快速扩张在帮助奥园销售规模上实现翻倍增长的同时，也提升了奥园的财务杠杆水平。

　　在为购地进行多次融资后，奥园的负债率已由2011年的13%急升至2013年年底的64%。超过50%的债务增速，令评级机构标普都将奥园列入了“财务杠杆过于激进的内地开发商”名单当中。2014年，奥园净负债率下降至61.8%，2015年又回升至62.7%（业内公认70%是净负债率警戒线)。

　　负债率高居不下，与奥园多次发债不无关系。2015年，奥园多次发行债券以保证有充足资金购置土地。截至2015年12月31日，奥园优先票据及公司债券约为人民币89.24亿元（2014年约为32.57亿元）。

　　值得注意的是，奥园2015年融资成本约为9.5%，虽较2014年10.2%有所降低，但依然处在相对高位运行。据CRIC监测，2015年1月-2016年1月，108家房企融资总量达3270.8亿元，以加权平均法初步估算房企月度融资成本维持在5%左右，2016年1月降至4.47%。

　　在其年报中，奥园表示，公司已实施若干贷款管理政策，其中包括密切监控资产负债率及净负债比率的变动，并在价格机会良好的情况下优化银行信贷结构。

　　“我们在2015年11月份以及2016年2月份，分了两次把境外发的第一批美元高息债完成了提前赎回，提前赎回以后我们的债务成本已经进一步降低到9%左右。我们一直都有关注不同的融资渠道，无论是境内的还是境外的，我们会尽量使公司的融资渠道多元化。” 奥园副总裁兼企业融资及投资者关系总监陈嘉扬表示。

　　激进购地或致利润受损

　　不可否认，实现业绩翻倍式增长，与奥园管理层审时度势、积极调整战略不无关系。

　　为应对市场变化，奥园2007-2009年将住宅物业占比由68%提升至97%；随着住宅物业宏观调控力度的加大，2009年，奥园确定“商住双线发展”扩张策略。2010-2013年，奥园逐步扩大商业地产比例， 降低宏观调控对整体售价的影响。

　　2013-2015年，奥园地产制定新一轮三年快速发展周期。至此，宣布进入发展快车道的奥园，逐渐开始在土地市场崭露头角。这三年间，奥园购地规模远超其近年拿地平均水平。

　　2013年，奥园一举投入约46亿元，先后于重庆、株洲、佛山、番禺等地收购了8幅商住土地，新增可开发建筑面积约213万平方米。2014年，奥园以总代价约人民币46亿元成功购入8个优质商住项目，新增可开发建筑面积约为266万平方米，进一步优化土地储备。2015年，奥园先后于澳洲悉尼、珠海、广州、佛山、广西南宁等地收购共13个商住项目，新增可开发建筑面积约为249万平方米。

　　较为充足的土地储备，为奥园后续发展提供了“物质基础”。

　　截至2015年12月31日，奥园拥有57个项目，分别分布于广东、重庆、江苏等地。数据显示，奥园的土地储备总建筑面积为1333万平方米，可满足未来5年左右的发展。

　　然而，过于激进的购地，无疑将进一步提升奥园的财务杠杆。

　　2013年，奥园一举投入约46亿元购置土地，鉴于其2012年的营业额仅为39.4亿元，穆迪将其公司家族评级展望下调至负面。

　　频繁拿地且价格居高，致使以土地成本低廉著称的奥园，一步步丧失其优势。2011年，奥园每平方米建筑面积平均成本低至780元人民币，2012-2014年，其建筑面积每平方米平均成本则分别为900元、1090元和1180元。2015年，其平均成本飙升至1556元。

　　受土地成本上涨及品牌认知度不高致其广东以外项目售价受损影响，奥园毛利率亦呈逐年下降趋势。

　　时代周报记者翻阅奥园近年年报，2012-2014年，其毛利率保持在30%左右，2015年则下降至27.64%，处行业中下水平。据东兴证券对148家房地产上市公司2015年上半年的业绩报告分析统计，上述企业平均销售毛利率为29.03%。

　　“毛利率下降的原因很多，包括土地成本上升，人工成本上升，建筑成本也在上升，所以成本的上升是主要的因素。”陈志斌表示，“毛利率虽然下降了2个百分点，但这也是在我们的预期内，因为整个房地产行业的毛利率是呈下行趋势，我们长期的目标是把毛利率控制在25%以上。”

　　穆迪高级分析师蔡慧认为，奥园斥巨资购入土地将直接导致其流动性风险上升。

　　刘斐凡则告诉时代周报记者，这与其管理层错误预判形势有关，“现在土地价格高企与各大开发商纷纷回归一线有关，而包括奥园在内的开发商都是2015年后才意识到三、四线城市的风险，彼时回归一线拿地，土地价格已然水涨船高”。

　　同时，时代周报记者发现，目前奥园布局的城市以二、三线城市居多，其中不乏四线城市，一线城市储备仍然较少。

　　刘斐凡指出，从目前奥园的布局来看，三、四线城市仍会存在去库存压力。

　　“房企扩张所面临的风险程度不能一概而论。”广州世联市场研究部总监崔登科向时代周报记者指出，“如果房企的全国性扩张是在一线城市的住宅板块还好，若是扩张主要为三、四线城市，或一线城市的高端地块，则需要警惕。”

　　对此，奥园集团主席郭梓文亦承认四线城市库存压力较大，不过其认为，在去库存的利好措施下，相信三、四线城市在未来三四年也会缓过来。

　　“我们在广东省的布局还是以广州、珠三角为主，梅州、英德这些三四线城市的土地储备只是很少一部分，接下来我们在广州、珠三角会增加土地的储备，提升我们的销售业绩。”奥园地产营运总裁马军如是称。

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