“去年北京的大型商办地产改造项目，可能在五个以内的样子，其中四环以内的，可能只有我们这两个项目（北京中融信托大厦，北京中融信托广场）。”在位于西城区菜市口的北京中融信托大厦，中融长河资本投资管理有限公司（以下简称“中融长河资本”）总裁兼首席执行官王宇涛对记者说。

　　2014年，中融信托通过旗下北京中融鼎新投资管理有限公司（以下简称“中融鼎新”）这一平台，孵化了一系列聚焦细分市场的专业子公司，其中就有专注于房地产并购市场的中融长河资本。

　　截止到目前，中融长河资本在国内外共运作了5个项目，其中部分项目已经进入退出期，内部收益率可观，在地产基金中崭露头角。

　　地产存量时代的并购机遇在哪里？解构中融长河资本，或许可以带来一定启示。

　　城市更新

　　商办地产存量时代的选择

　　根据中融鼎新（中融信托专业子公司）网站介绍，中融长河资本的成立旨在通过基金的形式，突破传统模式面临的激烈竞争，摆脱收益和风险不匹配的困境，获得资产自主管理和超额收益。

　　在中融长河资本成立以来的三年多时间里，其运作项目均聚焦到城市更新这一房地产并购中的细分领域。所谓城市更新，大意是指通过更新或改变现有物业的功能及用途以适应当前及未来城市经济发展的需要。王宇涛表示，之所以选择城市更新，主要是因为在一线城市商办地产的新增供给已十分有限。

　　王宇涛说：“目前在一线城市中，北京、上海的土地资源稀缺。尤其是北京，土地供应非常紧张。再加上“大城市病”推动的疏解城市人口政策，一些原有土地清理出来后，很少加盖新楼，而是还原成公共市政设施，比如公园等。因此，在这种新增建筑和土地比较紧张的城市里面，就出现了城市更新的呼声，即在不改变城市规划指标的背景下，让‘老树开新花’。由于没有新增物业，很多房地产基金在北京、上海这些一线城市只能更多的聚焦存量资产。”

　　戴德梁行发布的2017年三季度北京市写字楼市场速递显示，北京当季度没有新增写字楼供应入市，而2017年四季度的新增物业也均位于北京非核心区段。由好租发布的《2017北京商办地产白皮书》显示，2017年度北京写字楼新开工面积累积量相对于2016年有所缩减，累计增长量整体走低。预期在未来的4至5年，纯新增的项目将大大减少。从2016下半年开始，北京市场就已经比较明显的体现出存量时代的特征。“通过对旧项目的升级改造，盘活旧有项目和非市场化的项目，以此来满足企业在品质和数量方面的需求，将成为写字楼市场下一步的发展方向。”

　　而在城市更新的城市选择上，在王宇涛看来，北京作为首选战场，“北京核心区域的供应量已基本为零，而上海核心区域还是有很多新的供应量，相较而言，北京城市更新的需求更多，供不应求才有利润。”

　　目前，中融长河资本在北京有两个已经完成改造的项目，根据其官网的介绍，一个是位于北京市菜市口大街1号院2号楼的开元名都大酒店物业，目前中融长河资本已将其改造为北京中融信托大厦；另一个是百盛太阳宫店，中融长河资本已将其改造为北京中融信托广场，两个项目目前均已经获得了由美国绿色建筑协会建立的LEED(Leadership in Energy and Environmental Design)的金级认证。

　　主动管理

　　需要“地产+金融”双专业

　　相对于以债权、明股实债为主的融资模式主要通过抵押、担保的方式落实风控，股权投资类项目要求管理人更深入产业。而相对于新建物业，旧物业改新更具有很多“非标”特质，对资产管理人提出了更高的要求。

　　“首先，需要团队不仅了解金融，对地产也要非常专业。不仅要熟悉投资，融资、管理，退出这些环节，此外，项目选择、设计、装修、运营等也要懂。”王宇涛表示，“比如说，在项目选择阶段，绝大多数旧的物业不具备商业改造的前提，作为基金管理人，需要清楚哪些物业具备改造的条件，而哪些不具备。在改造过程中，除了拆除，再重新规划中需要符合新的硬件要求，比如很多楼建设时按照旧的消防规范建设，而现在则要按照新的消防规范来改造。大量的施工人员，社会治安也是一个需要考虑的因素……这和传统的金融机构做的工作很不一样，我们基本上把开发商的活也一起做了。但既然是主动管理，那就需要这样亲力亲为。”

　　相对于长租公寓、酒店式公寓这一类比较热门的城市更新项目，中融长河资本在国内投资的项目为商办物业城市更新项目，其单体项目规模更高，金额更大，功能更加复杂，与之对应的是，资产管理的难度较高。

　　“也有很多人问我们，为何要做这么费力的项目。那是因为金融业务竞争太激烈，资产管理公司的钱已经不像以前那样好挣了，对于我们来讲，只能深入产业去做主动管理，才能突出自己的特色和专业实力。在北京，那些好的项目，动辄会有上百家资金方去竞争，你要想拿到项目，只能靠自身的主动管理实力去争。”

　　鉴于大型商办地产项目改造的复杂性，其成交数量极少。“去年北京的大型商办地产改造项目，可能也就在五个以内的样子，其中四环以内的，可能只有我们这两个项目（北京中融信托大厦，北京中融信托广场）”。王宇涛说。

　　目前，中融长河资本共运作了5个海内外项目，资产管理规模约为100亿元人民币。随着REITs、资产证券化的逐步成熟，今后，证券化将为地产基金退出提供更多的选择。

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