房地产对于稳定经济增长作用有限

　　今年3月30日，央行、财政部等出台个人住房贷款和转让营业税等政策，加上此前国土资源部优化2015年住房用地结构的政策，以及2014年9月的首套房认定标准放松，可以看出这轮房地产调控政策正在逐步放松的态势。按官方说法，调控是为“支持居民自住和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展”。从字面理解，前一个目的就是让自住者低成本、高杠杆买房，后一个则是保持住房的供、求、价稳定。现有政策能否实现上述目标呢？这需要对比2008年那轮调控政策，才能得出合理结论。

　　虽然这轮调控的工具看似与2008年那轮相似度很高，都涉及土地、建设、税收、贷款、保障房等。但是细观察两次还是有诸多差异：这次更注重分类调控，给予地方更大政策自主性，土地和建设规划政策上表现明显，有利于减少上级政府信息不对称；这轮政策的力度总体弱于上次，贷款和税收优惠主要体现在购房侧，而且首付乘数和利率仍高于当年，表明仍然不鼓励投资性需求的态度；这次更加注重商品房和保障房用途转换，减少90平方米、70平方米等行政政策，强调发挥市场作用；这次注重运用住房公积金，有利于支持自主者购房需求；这次主要是活跃二手房而非新房市场，有利于住房存量市场的结构调整。

　　无疑，这样的政策设计对支持自住需求具有积极意义。但在房价依然偏高的背景下，小幅政策优惠的效果更有利于改善型需求，而非基本居住需求。至于稳定住房供、求、价，则需要审慎观察。虽然住房供求数量变动较大，但是住房价格并无明显不稳定的现象。

　　当前背景下房地产调控更容易让人认为以稳增长为目的。事实上，从政策环境、政策效果等方面出发，比较两次房地产调控政策，我们认为，房地产难以承担稳定经济增长的重任，不应赋予其相应的责任。

　　首先是上轮稳增长中的房地产作用不宜高估。2008下半年，在金融危机影响下，房地产市场快速下滑，住房销售大幅下降，投资和资金来源增速明显回落。为稳定房地产和经济增长，国家密集出台了土地、建设、财税、信贷和保障房等调控政策，大幅度降低了住房开发、购买及二手住房转让的门槛。调控政策刺激房地产市场的效果明显，2008年底出台的政策，到2009年年中，商品住房的投资、资金来源、销售面积增速都提高10-30个百分点，销售额更是提高60个点左右。虽然GDP增速从2009年一季度的6.1%快速提升至四季度的10.7%，但似乎也不能将功劳全部归功于房地产，因为同期非房地产投资在大规模基础设施建设带动下，以更快增速增长，对经济贡献更大。

　　其次是房地产整体形势变化影响这轮政策效果。一是房地产市场的供给相对不足正在转为相对过剩。2008年底城镇居民人均住房28平方米，2014年底已达35平方米左右。与此同时，待售商品住房数量不断增加，从2008年底的1.5亿平方米到2015年2月增加到4.2亿平方米。很多城市消化库存周期在30-40个月，明显高于10个月左右的合理水平，靠需求侧带动房地产行业繁荣难度较大。

　　再次是宏观经济下行压力从外因转为内因，单项调控政策效果有限。长期以来我国形成投资和出口主导的粗放式增长模式。2008年时这一模式还在继续，经济仍在高速增长阶段，国际金融危机作为外因，给中国带来的最大影响是出口和制造业下滑，2009年初工业增长4%，出口下降21%。危机对当时国内需求影响不大，经济下行压力最大的2009年初，投资和消费仍分别增长26%和15%。但2012年以来我国经济模式持续转变，投资和出口支撑作用弱化，经济下行主要是国内传统产业过剩、去产能进展慢、新产业尚不能补位、有效需求不足等因素作用的结果。尽管当前的外部环境某种程度上好于2008年，但经济仍面临全面下行压力，甚至有通缩风险。房地产本身也面临抵押价值下降的尴尬，房地产一度是企业融资的优质抵押物，近两年房地产大形势的扭转使其作为抵押品的能力受到影响，即使房地产价格有所趋稳其抵押作用仍不容乐观。

　　最后是货币金融环境变化影响房地产政策的增长效果。一方面，全社会杠杆率明显提升，7年来非金融企业和政府部门杠杆率从115%上升到150%左右，向高债务国家水平靠近；居民部门杠杆率经过上轮房地产价格高涨期从18%提高到30%以上。这种情况下继续通过拉升杠杆率繁荣房地产，风险明显增加。另一方面，我国货币发行环境已经发生改变。由于被动超发局面的改变，M2的增速从2009年初的20%左右回落到2015年初的12.5%。在GDP比6年前增加了30万亿元的情况下，2014年新增贷款与2009年基本持平。即使现在货币环境放松，股市上涨期吸引资金流入，货币稳增长效果难以特别明显。货币环境趋紧的情况下，房地产对经济的带动力将打折扣。

　　综上分析，尽管相似的政策能勾起市场对上轮政策效果的回忆而在短期内做出比较明显的反映，带动房地产特别是二手房市场的活跃和价格上涨，但要实现宏观经济企稳，房地产领域还需政策工具的创新，比如实行资产证券化和反向抵押贷款，通过盘活存量资产的办法同时撬动金融、投资和消费。但这种刺激的效果不会延续很长时间，去产能、兼并重组和转型升级将是未来的主旋律。

　　（作者为清华大学研究员、中国金融四十人论坛青年研究员）